Ответить на этот вопрос можно


 

Ответить на этот вопрос можно исходя только из опыта. Практика показывает, что эмитентам облига­ций и привилегированных акций, которые выдержали строгий тест на безопасность, основывающийся на их прошлых показателях, в большинстве случаев удается успешно справиться с превратностями будущего. Этот факт подтверждается на примере большинства обли­гаций железнодорожных компаний — отрасли, в кото­рой отмечены частые банкротства и серьезные потери. Практически каждая компания, у которой возникали проблемы, имела чрезмерно высокий уровень долга. У нее также наблюдалось низкое значение коэффици­ента покрытия фиксированных затрат в периоды средней доходности. И если инвесторы придержива­лись строгих критериев безопасности, то они не поку­пали облигации таких "проблемных" компаний. И на­оборот, практически каждой железной дороге, финан­совое состояние которой отвечало таким требованиям, удавалось избежать проблем.

Наши рассуждения подтверждают истории мно­гих железнодорожных компаний, прошедших перио­ды реорганизации в 1940-1950-х годах. У них всех, за исключением одной, первоначальная величина фиксированных затрат была таковой, что значение ко­эффициента покрытия фиксированных затрат было достаточным или хотя бы приемлемым. Исключение составляла компания New Haven Railroad, прибыль которой на протяжении периода реорганизации в 1947 году превысила фиксированные затраты толь­ко в 1,1 раза. В результате в то время как все компа­нии смогли пройти через довольно тяжелые времена, не утратив при этом свою платежеспособность, к компании New Haven в 1961 году (уже в третий раз) была вновь применена процедура попечительства.

В главе 17 мы рассмотрим некоторые аспекты банкротства компании Реnn Central Railroad, которое потрясло финансовые круги в 1970 году. Самый по­верхностный анализ показывал, что коэффициент покрытия фиксированных затрат не соответствовал консервативным стандартам его значения с начала 1965 года. Поэтому рассудительный инвестор вооб­ще не покупал или избавился бы от них задолго до финансового кризиса.

Наши рассуждения относительно достаточности информации о прошлых результатах для оценки бу­дущей безопасности ценных бумаг особенно приме­нимы к коммунальным компаниям, ценные бумаги которых занимают значительную часть рынка обли­гаций. Банкротство электрической коммунальной компании с хорошей капитализацией почти невоз­можно. С тех пор, как была учреждена Комиссия по ценным бумагам и фондовым биржам (Securities and Exchange Commission), методы финансирования коммунальных предприятий стали разумными и слу­чаи их банкротства больше не наблюдались. Финан­совые проблемы газовых и электрических комму­нальных компаний в 1930-х годах практически на 100% объяснялись несоблюдением принципов ра­зумного финансирования их бизнеса, что отчетливо отразилось на структуре капитализации компаний. Поэтому простые, но строгие критерии определения степени безопасности акций компании могли бы предупредить инвесторов держаться подальше от об­лигаций компаний, которые в дальнейшем должны были потерпеть крах.

При рассмотрении корпоративных облигаций мы увидим, что информация о результатах бизнеса ком­паний в прошлом достаточно разнится. Несмотря на то, что корпорации в целом продемонстрировали бо­лее высокую способность зарабатывать прибыль, чем железнодорожные или коммунальные компании, уро­вень внутренней стабильности бизнеса отдельных компаний или отраслей был несколько ниже. Так, су­ществовали, по крайней мере в прошлом, веские при­чины для ограничения покупок облигаций и привиле­гированных акций компаний, которые не только за­нимали ведущие позиции в отрасли, но и показали свою способность противостоять серьезной депрессии.

Начиная с 1950 года было отмечено лишь несколько случаев дефолта корпоративных облигаций. Но этот факт можно частично списать на отсутствие серьезных депрессий на протяжении этого длительного периода. С 1966 года в финансовом состоянии большинства промышленных компаний отмечены неблагоприятные тенденции. Существенные осложнения возникли в ре­зультате неразумного расширения объемов их бизнеса. Это, с одной стороны, привело к огромному увеличе­нию как банковских кредитов, так и долгосрочной задолженности, с другой — стало причиной частых опе­рационных убытков вместо ожидаемой прибыли. В начале 1971 года было подсчитано, что за семь лет процентные выплаты всех нефинансовых компаний выросли с 9,8 млрд. в 1963 году до 26,1 млрд. долл. в 1970 году. При этом в 1971 году на процентные вы­платы приходилось 29% совокупной прибыли до упла­ты налогов по сравнению с 16% в 1963 году. Вполне понятно, что во многих компаниях увеличение долго­вой нагрузки оказалось весьма существенным. В кругах инвесторов хорошо известны компании, взвалившие на себя груз множества облигационных выпусков. На наш взгляд, стоит повторить предостережение из нашего из­дания 1965 года: "Мы не совсем готовы полагать, что инвестор может рассчитывать на дальнейшее продол­жение благоприятной ситуации, и таким образом осла­бить свои стандарты безопасности относительно выбо­ра промышленных или других облигаций".