особых случаев" служит первой иллюстрацией

 

Падающая доходность операций с акциями в рам­ках " особых случаев" служит первой иллюстрацией своего рода саморазрушительного процесса — сродни закону уменьшающихся доходов, — который обна­ружил себя за время жизни этой книги. В 1949 году мы представили результаты анализа колебаний фон­дового рынка за предшествующие 75 лет. На их ос­новании и с использованием значений прибыли и текущего уровня процентных ставок мы вывели специальную формулу для определения момента для приобретения акций, входящих в расчет фондового индекса Доу-Джонса по "основной" и "внутренней" стоимостям, и для продажи по цене выше этого зна­чения. Это было применением знаменитого подхода Ротшильда: "Покупай дешево и продавай дорого". Преимущество разработанного нами подхода к опе­рациям с акциями заключалось в том, что он прямо противоречил прочно укоренившемуся и разруши­тельному принципу Уолл-стрит: акции следует при­обретать, потому что они дорожают, и продавать, по­тому что они обесцениваются. Увы — после 1949 го­да эта формула перестала работать.

Второй пример представлен известной "Теорией Доу", объясняющей движения фондового рынка, практическое применение которой показывало чу­десные результаты в 1897-1933 годах. Однако после 1934 года ее эффективность вызывает вопросы.

Третий, и последний, пример золотых возможно­стей, имеющихся у инвестора, мы сейчас не можем полностью раскрыть. Дело в том, что значительная часть наших собственных операций на фондовом рынке связана с приобретением недооцененных акций. Их можно легко обнаружить, используя следующий критерий: рыночная цена акции должна быть меньше, чем величина приходящейся на нее доли чистых оборотных активов (рабочего капитала) корпорации, без учета размеров постоянных активов и после вычета всех обязательств. Вполне понятно, что такого рода акции продаются по цене намного ниже стоимости предприятия, рассматриваемого как отдельный биз­нес. Ни владельцу, ни кому-либо из акционеров нико­гда не пришло бы в голову продавать свое имущество по такой, до смешного низкой, цене.

Как это ни странно, но такие аномалии было со­всем нетрудно найти. В 1957 году был опубликован список примерно 200 акций такого типа, доступных на рынке. В итоге, вложения в них (за небольшим ис­ключением) оказались прибыльными, и средняя годо­вая доходность по сравнению с другими акциями бы­ла более высокой. Но они также практически исчезли с фондового рынка в следующем десятилетии, а вме­сте с ними — и надежная область для проведения ус­пешных операций проницательными активными инве­сторами. Однако понижение курсов акций в 1970 году вновь привело к появлению значительного количест­ва недооцененных акций, продающихся по цене ниже удельного значения приходящегося на них рабочего капитала. Несмотря на рост рынка, к концу года инве­стор может найти достаточное их количество для формирования полноценного портфеля.

И сегодня активный инвестор все еще имеет воз­можности для достижения более высоких результатов, чем демонстрирует в среднем весь фондовый рынок. Среди огромного перечня акций, которыми торгуют на фондовых биржах, инвестор может обнаружить акции, которые он, опираясь на логику и определенные прави­ла, смог бы классифицировать как недооцененные рынком. Подобный подход дает лучшие результаты, чем ориентация на акции, входящие в расчет фондового индекса Доу-Джонса или схожий репрезентативный набор акций. С нашей точки зрения, инвестору имеет смысл заниматься самостоятельным подбором такого рода акций, если он предполагает превысить среднеры­ночный показатель годичной доходности (до выплаты налогов), к примеру, на 5%. В дальнейшем мы проде­монстрируем несколько подходов к выбору акций, ко­торыми может пользоваться активный инвестор.